|
|
Полюс ЗолотоПрограмма развития KazakhGold не впечатляет
Вчера KazakhGold наконец представила основные параметры долгожданной инвестиционной программы на период до 2020 года
включительно, которую предстоит реализовывать новому руководству, назначенному Полюс Золото. Согласно плану, производство
золота будет увеличиваться очень медленно – с 100 тыс. унций в
2010 году до 500–750 тыс. унций в 2016–2018. В целом, план не впечатляет: сроки реализации слишком затянуты, капиталовложения
большие, операционные затраты высокие.
█ Полюс Золото купил этот непростой актив в августе 2009 года. Технический аудит активов KazakhGold занял почти 10 месяцев. Опубликованная
программа предусматривает два сценария – базовый и оптимистичный,
которые зависят от результатов геологоразведочных работ в 2010–2011
годах. Плановые расходы на геологоразведку составляют $30–40 млн.
Извлекаемые запасы золота составляют 8,4 млн. унций в базовом сценарии и 11,5 млн. унций в оптимистичном.
█ Этапов реализации программы два.
В 2010–2013 годах планируется модернизировать действующие производственные мощности и увеличить их совокупный объем с 0,97 млн. т
до 1,30 млн. т, построить центральный металлургический завод для выпуска нерафинированного золота вместо полуфабрикатов, повысить
объем добычи руды (и шахтным, и карьерным способом). Капитальные
инвестиции на этом этапе должны составить $83 млн., а производство –
достичь 100 тыс. унций в 2010 году (в 2009 оно составило 72 тыс. унций). К 2014 году выпуск золота планируется постепенно довести до
200–250 тыс. унций.
С 2013 по 2016 год компания намерена построить на Аксу, Бестобе и
Жолымбете новые установки для измельчения руды и кучного выщелачивания. В базовом сценарии их совокупная мощность равна 6,9 млн. т,
в оптимистичном – 13,3 млн. т. Плановые инвестиции на данном этапе –
$429–578 млн. (без учета расходов на геологоразведку), а на пиковый
объем производство должно выйти в 2016–2018 годах (500 тыс. унций
по базовому сценарию, 600–750 тыс. унций – по оптимистичному).
█ В целом, нас разочаровало, что на дальнейшую геологоразведку отводится еще два года. Кроме того, с учетом степени выработанности месторождений KazakhGold нас не очень обнадеживает намерение ввести в
эксплуатацию новые мощности почти через шесть лет. Плановые капиталовложения ($545–701 млн.), на наш взгляд, слишком велики. Прогноз
совокупной денежной себестоимости на всем протяжении срока эксплуатации рудника – $420–450 на унцию металла, что нельзя назвать
очень хорошим параметром.
█ У KazakhGold $272 млн. чистого долга, а прогнозная EBITDA по итогам 2010 года –
$30 млн., и ее совершенно недостаточно для финансирования инвестпрограммы. Слияние
с Полюс Золото на условиях обратного поглощения было бы для KazakhGold лучшим решением. Если исходить из того, что добыча в 2016 году составит 550 тыс. унций, а денежные
расходы – $450 на унцию, то получится, что пиковое значение EBITDA составит около
$320 млн. Поскольку риски корпоративного управления и неуспешной реализации проектов у KazakhGold достаточно высоки, а потребности в капиталовложениях значительны, нам
трудно сказать , что компания создает стоимость для акционеров.
█ Для Полюс Золото наш прогноз производства золота в 2015 году приблизительно равен
1,9 млн. унций без учета возможного вклада Наталкинского месторождения (1,0 млн.
унций). Следовательно, совокупный объем добычи с учетом вклада KazakhGold (0,5 млн.
унций) в лучшем случае достигнет 3,4 млн. унций.
|
