Новости для инвестора

03.08.10 КТК Богатый опыт и богатые ресурсы

КТК Богатый опыт и богатые ресурсы

Кузбасская топливная компания (КТК) – российский производитель энергетического угля, владеющий тремя компактно расположенными разрезами в Кемеровской области и занимающий прочные позиции на внутреннем и внешнем рынках. Продуманный план развития компании предусматривает увеличение добычи к 2013 году более чем на 60% при значительном повышении качества продукции. Начиная освещение деятельности КТК, мы устанавливаем целевую цену ее акций на уровне $11,80 и даем по ним рекомендацию ПОКУПАТЬ.

█ Привлекательный рынок. С фундаментальной точки зрения рынок энергетического угля, благодаря растущему спросу на этот товар в двух самых больших по численности населения странах мира, выглядит предпочтительнее большинства сырьевых рынков. Восстановление экономики США и Европы должно оказать дополнительную поддержку ценам на уголь, которые в среднесрочной перспективе, как мы полагаем, продолжат повышаться. Будет дорожать уголь и в России, где постепенно происходит либерализация рынка газа и увеличивается энергопотребление.

Опытный менеджмент, хорошая финансовая дисциплина. КТК – одна из немногих российских горнодобывающих компаний, на балансе которых нет активов, унаследованных от советских предшественников. По сути, весь ее бизнес создан с нуля за последнее десятилетие: первый разрез был введен в эксплуатацию в 2000 году теми же менеджерами, которые управляют КТК сегодня. Примечательно, что компания, росшая только органически за счет банковских кредитов и нераспределенной прибыли, сумела сохранить низкий уровень долговой нагрузки.

█ Улучшение финансовых показателей. Мы ожидаем, что в 2009–2013 годах EBITDA компании повысится с $69 млн. до более чем $250 млн. (средние темпы роста – 39% в год). Этому будут способствовать более чем 40%"е увеличение объема производства, улучшение качества продукции, обусловленное строительством обогатительных мощностей, и продолжающееся повышение цен на уголь. Мы полагаем, что вследствие заметного сокращения коэффициента вскрыши после 2010 года издержки КТК в расчете на тонну продукции будут расти намного медленнее, чем в среднем по отрасли.

История успеха
Кузбасская топливная компания (КТК) – седьмой по величине производитель энергетического угля в России. Ее основные активы находятся в Беловском районе Кемеровской области. Основанная 10 лет назад нынешними контролирующими акционерами на базе единственного разреза, КТК уверенно росла органически.

Компания владеет значительными минеральными ресурсами высокого качества, а в ее руководство входят высокопрофессиональные, опытные менеджеры с четким планом развития бизнеса, предусматривающим динамичный рост добычи до 2015 года включительно. Компания уверенно наращивает объемы экспорта на европейском и азиатском направлениях: в последние два года за рубежом реализовывалось 36% продукции, и в будущем эта доля, как ожидается, значительно увеличится.

Прочные позиции на внутреннем и внешних рынках позволили КТК в 2009 году повысить добычу, тогда как большинство российских угольных компаний (не исключая и лидеров отрасли, таких как СУЭК и Мечел) было вынуждено сократить производство. Мы полагаем, что в текущем году компания увеличит добычу на 11%, а по итогам 2010–2012 годов – более чем на 40%, причем только за счет более интенсивной эксплуатации действующих объектов.

Достойный участник одного из наиболее привлекательных сырьевых рынков

В последнее десятилетие Россия стала одним из крупнейших экспортеров энергетического угля. Наличие значительных ресурсов этого сырья и близость к азиатским и европейским потребителям позволяют ожидать дальнейшего укрепления позиций России на мировом рынке. Растущий спрос на энергетический уголь в Индии и Китае, занимающих первые места по численности населения, оказывает рынку мощнейшую фундаментальную поддержку, благодаря которой цены на нем в последние полгода резко повысились.

КТК все увереннее чувствует себя в роли одного из ведущих российских экспортеров энергетического угля. Планы компании предусматривают быстрое увеличение экспорта на азиатском и европейском направлениях. Как ожидается, доля экспорта в объеме продаж вырастет с 36% в 2009 году до 56% в 2015, что позволит КТК извлекать намного больше выгоды из благоприятных тенденций, господствующих на мировом рынке.

Крупная минерально-сырьевая база

Минеральные ресурсы рядового угля на балансе КТК по стандартам JORC превышают 400 млн. т, извлекаемые запасы составляют более 320 млн. т, а их кратность при проектном объеме добычи, равном 11 млн. т в год, достигает приблизительно 30 лет. В беседах с нами руководители компании дали понять, что территории, прилегающие к ее лицензионным участкам, обладают значительным геологоразведочным потенциалом, следовательно, КТК может расширить ресурсную базу за счет доразведки. У компании есть успешный опыт проведения ГРР: эта деятельность позволила ей получить лицензию на разработку Черемшанского разреза (47% извлекаемых ресурсов).

Высокие темпы роста добычи и повышение качества продукции

Программа развития компании предусматривает увеличение годовой добычи угля в 2009– 2015 годах почти на 80% – с 6,15 млн. т до 11,0 млн. т. По нашему мнению, этой цели удастся достигнуть благодаря тому, что в ближайшие три года в эксплуатацию будут введены новые участки действующих разрезов. Наличие необходимой инфраструктуры, в том числе железнодорожной, позволит КТК минимизировать капиталовложения и беспрепятственно наращивать производство.

Одновременно будут строиться углеобогатительные мощности: компания намерена повысить качество рядового угля и укрепить свои позиции на внешнем рынке, выведя на него продукцию с более высокой теплотворной способностью. Сейчас КТК не выпускает концентрат, но уже в 2013 году его доля в общем объеме производства будет составлять, по нашим оценкам, приблизительно 60%.

Опытные, высокопрофессиональные менеджеры

КТК, вероятно, единственная в России крупная угольная компания, у которой нет активов, унаследованных c советских времен. Старейший из ее разрезов, Караканский-Южный, был введен в эксплуатацию в 2000 году, два других – в 2004 и 2008. Фактически, весь добывающий бизнес компании был создан с нуля за 10 лет. Люди, занимающие ключевые посты в руководстве КТК, работают в компании со дня ее основания и пришли в нее, уже имея значительный опыт работы в угольной промышленности. На наш взгляд, команду КТК составляют одни из лучших отраслевых специалистов в регионе.

Высокий уровень финансовой дисциплины

Примечательно, что компания, строившая в течение 10 лет свой бизнес за счет органического роста, для финансирования которого использовались банковские ссуды и нераспределенная прибыль, завершила 2009 год с умеренным уровнем задолженности: чистый долг составлял $125 млн., а его отношение к EBITDA не превышало 1,8. Благодаря ожидаемому в 2010 году улучшению финансовых показателей и притоку средств от состоявшегося в первом полугодии размещения акций, к концу текущего года значение этого коэффициента, вероятно, будет близко к нулю (если компания не решит ускорить реализацию инвестпрограммы).

Цены на сырье

Финансовые результаты любой угольной компании, естественно, сильно зависят от цены угля на мировом и внутреннем рынке. В краткосрочной перспективе эти цены, прежде всего благодаря уверенному спросу на энергетический уголь в Азии, могут скорее превзойти наши ожидания, чем не оправдать их. Однако в долгосрочной перспективе возможно развитие отрицательных тенденций, которых мы в своей модели не учитываем.

Наш прогноз финансовых результатов КТК на 2010 год основан на допущении, что, после того как в 2К10 уголь на внутреннем рынке подорожал на 10% по сравнению с уровнем 1К10, до конца года его цена уже не изменится. Однако она все же может повыситься, поскольку в 2П10, в преддверии отопительного сезона, российские электроэнергетические компании начнут создавать запасы топлива, да и домохозяйства осенью увеличат закупку угля для обогрева жилищ. Мы также считаем, что в 2П10 цена реализации угля КТК европейским потребителям будет выше, чем в 1П10, приблизительно на $5 за тонну, а азиатским – на $10 за тонну (в 2К10 спрос на дальневосточном направлении значительно увеличился).

Тарифы на железнодорожные перевозки

Железнодорожные тарифы устанавливает государство, которое до сих пор индексировало их лишь на величину, сопоставимую с уровнем инфляции, однако в будущем, возможно, ускорит повышение: РЖД срочно необходимы средства для модернизации изношенной, неэффективной инфраструктуры.

Транспортные расходы – важная составляющая цен на уголь для внутренних потребителей. И если в ближайшее время спрос на уголь со стороны электроэнергетических компаний будет малоэластичным, то в долгосрочной перспективе эти потребители могут перейти на другие виды топлива.

Следует иметь в виду, что сегодня государство искусственно занижает железнодорожные тарифы на перевозку угля за счет завышения тарифов на перевозку других грузов: уже около десяти лет оно проводит последовательную политику, направленную на поддержание конкурентоспособности российской угольной продукции на мировом рынке. В будущем масштабы перекрестного субсидирования, скорее всего, будут пересмотрены, что станет дополнительным фактором роста транспортных расходов угольных компаний и уменьшит рентабельность экспорта.

Производственные издержки

Производственные издержки КТК определяются рядом частных и общеотраслевых факторов: геологической структурой месторождений компании, наличием квалифицированной рабочей силы в регионе, повышением цен на электроэнергию и тарифов на железнодорожные перевозки, ростом стоимости топлива и колебаниями обменного курса.

Как будет объяснено далее в этом отчете, с 2011 года снизится коэффициент вскрыши, благодаря чему расходы КТК, возможно, будут расти медленнее, чем в среднем по отрасли. В остальном у нее мало инструментов для сдерживания инфляции затрат: последняя зависит в основном от роста стоимости факторов производства, а на него компания влиять не может.

Пропускная способность железных дорог и портов

Транспортировка угля, как массового груза, невозможна без надлежащей инфраструктуры, особенно железных дорог и портов. Недостаток государственных и частных инвестиций в модернизацию и расширение этой инфраструктуры и, как следствие, нехватка экспортно-ориентированных мощностей создает угрозу затоваривания внутреннего рынка при дальнейшем росте добычи угля. Стратегия же КТК предусматривает существенное наращивание объемов экспорта, что может оказаться сложной задачей, если обострится конкуренция за доступ к портовым мощностям.

Все новости |