После публикации в середине августа финансовых результатов компаний малой и средней капитализации за 1П10 по РСФО мы пересмотрели прогнозы их прибыли и добавили в фокус-лист Нижнекамскнефтехим, Гайский ГОК, Челябинский ТЗ и Борский стекольный завод. Лучшие результаты показали предприятия горно-металлургические (Коршуновский ГОК, Ашинский МЗ, производители меди) и химические (Нижнекамскнефтехим, Казаньоргсинтез, Метафракс), худшие – строительные компании, продолжающие испытывать трудности из-за сокращения бюджетных расходов. Наша инвестиционная стратегия на следующий квартал прежняя: ввиду ограниченного интереса инвесторов к компаниям малой и средней капитализации предпочесть следует наиболее сильно недооцененные акции, имеющие краткосрочные катализаторы роста.

█ Что нового? Мы пересмотрели прогнозы прибыли приблизительно 70 компаний с учетом их результатов за 1П10 по РСФО. Фокус-лист пополнился шестью новыми именами: Нижнекамскнефтехим, Челябинский ТЗ, Sollers, Казанский вертолетный завод, Гайский ГОК и Борский стекольный завод. В описания компаний добавлены главки “Оценка” и “Риски”. В новом разделе “Отраслевой мониторинг” представлена помесячная динамика объемов производства в разных отраслях экономики.

█ Ожидаемый рост активности инвесторов после летнего затишья. Одним из основных факторов, препятствующих повышению котировок акций третьего эшелона, является низкая ликвидность в условиях, когда многие бумаги первого и второго эшелона обладают не меньшим, а то и большим потенциалом роста, чем неликвидные. Очередным катализатором роста акций компаний малой и средней капитализации должна стать публикация в ноябре их результатов за 9М10 по РСФО, в которых мы ожидаем увидеть развитие тенденций, наметившихся в 1П10.

█ Корпоративные действия. Готовятся новые выпуски акций: Челябинский ТЗ планирует удвоить уставный капитал в рамках подготовки к публичному размещению акций, а Машиностроительный завод – разместить 2,5% новых акций с премией в 19% к рыночной цене. Красный Октябрь тоже намерен увеличить уставный капитал, но параметры эмиссии пока не объявлены.

В середине августа российские компании опубликовали отчетность за 1П10 и 2К10 по РСФО. На ее основе мы пересмотрели прогнозы прибыли на 2010–2011 годы приблизительно для 70 предприятий малой капитализации. Результаты производят в целом благоприятное впечатление: улучшение произошло почти во всех отраслях. Особенно преуспели горно-металлургические компании. Очень хорошие результаты показали и многие химические предприятия благодаря увеличению мирового спроса на их продукцию: каучук, полиэтилен и полипропилен.

█ Хорошие результаты показали Коршуновский и Гайский ГОКи, Нижнекамскнефтехим, Казанский вертолетный завод, Улан-Удэнский авиазавод, Находкинская БАМР, Казаньоргсинтез, Уралэлектромедь, Челябинский ТЗ, Мостострой-11, Ковровский МЗ и Силовые машины.

█ Слабые результаты представили Бамтоннельстрой, Транссигналстрой, Мосинжстрой, Красный Октябрь и Новосибирский завод химических концентратов.

█ Корпоративные действия. Новые акции планируют выпустить Красный Октябрь, Челябинский ТЗ и Машиностроительный завод. Инвесторы по-прежнему избегают крупных вложений в акции компаний малой капитализации, т. к. дешевых бумаг достаточно и в первом-втором эшелоне, где риски ликвидности намного ниже. Поэтому в новом квартале мы отдаем предпочтение относительно более ликвидным акциям. В остальном наша стратегия неизменна: выбор делается в пользу компаний с быстро растущими производственными показателями (Sollers, Силовые машины) и сильно недооцененными акциями (Коршуновский ГОК, Гайский ГОК, Нижнекамскнефтехим, Авангард), имеющими краткосрочные катализаторы роста (Челябинский ТЗ).

В этом обзоре мы добавили в описание компаний новые секции “Оценка” и “Риски”. В новом разделе “Отраслевой мониторинг” отслеживаться помесячная динамика производства в отдельных отраслях, таких как производство автомобилей, труб, химической продукции, цемента и железнодорожных вагонов.
Летом на российском фондовом рынке было очень спокойно. В период отпусков инвесторы мало интересовались даже ликвидными бумагами, оставив третий эшелон почти в полном забвении. Средний суточный объем торгов акциями предприятий малой капитализации сократился до менее чем $10 млн., а средний спред между ценами покупателя и продавца оставался очень широким – около 30%. Отсутствие внимания к низколиквидным инструментам вполне естественно ввиду инвестиционной привлекательности многих более ликвидных бумаг, таких как Холдинг МРСК, Сбербанк и Газпром, имеющих не меньший потенциал роста, чем акции третьего эшелона. Экономические данные из США, Еврозоны и Азии противоречивы и в целом не свидетельствуют о наличии устойчивой тенденции к восстановлению мировой экономики, что побуждает участников рынка вести себя очень осторожно: для многих неопределенность перспектив экономического роста делает неприемлемыми риски ликвидности, связанные с покупкой акций компаний малой капитализации.
Наш индекс компаний малой капитализации, рассчитываемый на основе 100 акций эмитентов, рыночная стоимость каждой из которых не превышает $1 млрд., с июня вырос на 3,8% – результат, сопоставимый с динамикой индексов РТС (5,3%) и РТС-2 (6,1%). Акции, включенные в летний фокус-лист, подорожали на 12,0% (рассчитано по цене, средней между ценами покупателя и продавца, без учета капитализации). Больше других выросли Роствертол, М.Видео, Синергия, Улан-Удэнский авиазавод и ДИКСИ.

Фокус-лист

АВАНГАРД (AVGR LI)

█ Авангард – крупнейший на украинском рынке вертикально интегрированный производитель яиц и сухих яичных продуктов. Потребление яиц в стране, главным образом вследствие роста спроса со стороны промышленных потребителей, за последнее десятилетие удвоилось и в 2009–2013 годах по прогнозам будет расти на 7% в год. Как самое современное из ведущих предприятий отрасли, Авангард способен лучше конкурентов воспользоваться возможностями, открывающимися благодаря ожидаемому росту спроса, тем более что скорое завершение строительства комплексов “Авис” и “Чернобаевская” позволит компании к 2012 году увеличить производственные мощности на 30% (до 6,9 млрд. яиц в год, или 24,9 млн. кур-несушек). Позиции Авангарда упрочит также реализация мер по дальнейшему развитию вертикальной интеграции, предусматривающих создание мощностей по переработке биогаза и забою птицы.

█ Авангард представил хорошие результаты по МСФО за 1П10. Выручка превысила уровень годичной давности на 68%, EBITDA – на 47%, чистая прибыль – на 86%.

█ Текущее значение коэффициента “стоимость предприятия / EBITDA 2011о” составляет всего 3,0, что на 42% ниже, чем у Мироновского хлебопродукта, и на 56% ниже, чем у аналогов с развивающихся рынков. Дисконты неоправданны: Авангард опережает конкурентов по темпам роста выручки и доходу на вложенный капитал.

БОРСКИЙ СТЕКОЛЬНЫЙ ЗАВОД (BORG RU)

█ Покупка акций Борского стекольного завода позволяет сделать ставку на постепенное восстановление автомобильного рынка и рынка недвижимости в России. Быстрый рост отечественной автомобильной промышленности (в январе – июле объем производства легковых автомобилей превысил уровень годичной давности на 71%, причем в июле – на 81%) создает предпосылки для улучшения финансовых показателей крупнейшего в России производителя автомобильного стекла.

█ Не сталкиваясь с серьезной конкуренцией на внутреннем рынке автостекла, компания традиционно работает с большой маржей и генерирует значительный объем свободных денежных потоков: средняя рентабельность по EBITDA за последние пять лет составляет 32%, свободные денежные потоки по итогам 2007– 2008 годов достигли $88 млн.

█ Завершив несколько кварталов с операционным убытком, в 2К10 предприятие получило операционную прибыль в размере $3 млн. По итогам первого полугодия валовая и операционная рентабельность составили соответственно 33% и 6%, а выручка в рублевом выражении увеличилась на 30% до $79 млн.

ГАЙСКИЙ ГОК (GGOK RU)

█ Гайский ГОК работает на рынке меди – одном из наиболее привлекательных в фундаментальном отношении сырьевых рынков. Отраслевые эксперты прогнозируют на ближайшие годы дефицит меди, поэтому цены на нее, вероятно, будут держаться вблизи исторических максимумов.

█ Благодаря высоким ценам на медь и увеличению объемов производства компания в 1П10 показала отличные финансовые результаты по РСФО. Выручка превысила уровень 1П09 на 68% и составила $200 млн., а чистая рентабельность выросла с 3,3% до 21,0%.

█ Реализация инвестпрограммы Гайского ГОКа позволит увеличить производство руды в 2011 году на 14% до 6,5 млн. т, а к 2013 – еще на 15% до 7,5 млн. т.

КОРШУНОВСКИЙ ГОК (KOGK RU)

█ Благодаря возобновлению роста мировых и российских цен на железную руду в 1П10, Коршуновский ГОК впервые с 2007–2008 годов вернулся в число наиболее прибыльных из освещаемых нами компаний малой капитализации. Если в 1К10 прибыль по РСФО была еще очень скромной, то в 2К10 результаты намного улучшились: в этом квартале компания в соответствии с ростом спотовых цен повысила экспортные цены на свою продукцию, благодаря чему ее выручка удвоилась по сравнению с показателем предыдущего квартала и составила $94 млн. При этом операционная рентабельность выросла с 15% до 56%, а чистая – с 19% до 50%.

█ Коршуновский ГОК – одно из наиболее сильно недооцененных горнодобывающих предприятий малой капитализации. По коэффициенту “стоимость предприятия / EBITDA 2010о” дисконт к мировым аналогам составляет 75%, а по коэффициенту “цена / прибыль 2010о” – 60%.

НИЖНЕКАМСКНЕФТЕХИМ (NKNC RU)

█ Нефтехимическая продукция компания востребована во многих отраслях, от автомобилестроения до строительства. Поскольку 50% продукции поставляется за рубеж (в Китай и Европу), важнейшим фактором роста для акций Нижнекамскнефтехима будет устойчивое развитие мировой экономики.

█ Компания представила отличную отчетность за 1П10 по РСФО. Выручка превысила уровень годичной давности на 87% и составила $1,47 млрд., а операционная рентабельность увеличилась почти вдвое, с 7,2% до 13,4%.

█ Дополнительную привлекательность акциям придают осуществляемые по ним крупные дивидендные выплаты: в течение последних пяти лет компания распределяла среди акционеров в среднем около 30% чистой прибыли.

СИЛОВЫЕ МАШИНЫ (SILM RU)

█ Реализация многомиллиардных инвестиционных программ российских электроэнергетических компаний открывает перед Силовыми машинами, как крупнейшим в стране производителем энергетического оборудования, огромные возможности.

█ По последним прогнозам Минэнерго, совокупная установленная мощность российских электростанций к 2015 году увеличится с 211,9 ГВт до 236,8–245,1 ГВт, или на 25–33 ГВт.

█ Отчетность по МСФО за 1П10 свидетельствует о продолжающемся улучшении показателей компании, которое началось в 2007 году при новом менеджменте, назначенном по инициативе Алексея Мордашова.

█ Текущее значение коэффициента “стоимость предприятия / EBITDA 2010о” составляет 4,7 по сравнению с 11,4 у аналогов с развивающихся рынков. Относительно небольшая доля акций в свободном обращении и их низкая ликвидность оправдывают некоторый дисконт, но не 60%-й, который представляется тем менее обоснованным, что темпы роста EBITDA у Силовых машин, как ожидается, будут выше, чем у сопоставимых компаний.

SOLLERS (SVAV RU)

█ На наш взгляд, акции Sollers – лучший выбор для тех, кто желает сделать ставку на восстановление российского авторынка. Благодаря наличию современных производственных мощностей и низким постоянным издержкам компания, вероятно, преодолеет последствия кризиса раньше, чем другие российские автопроизводители. К тому же, в отличие от многих из них, она не несет обременительных социальных обязательств.

█ В январе – июле Sollers продала 47 тыс. автомобилей, что на 36% больше, чем за 7М09, тогда как в целом по отрасли рост составил всего 10% (реализовано 960 тыс. машин). В результате доля рынка, контролируемая Sollers, увеличилась с 3,9% до 4,9%.

█ В Набережных Челнах (Татарстан) Sollers и Fiat на паритетных началах учредили СП по производству легковых автомобилей и внедорожников, которые будут поступать в продажу под марками Fiat и Chrysler. К 2013 году СП будет выпускать до 300 тыс. машин в год, а к 2016 – до 500 тыс.

█ В 2009 году Sollers резко сократила производственные расходы, благодаря чему при текущем уровне загрузки мощностей работа ее сборочных линий вновь стала рентабельной. Согласно нашим прогнозам, по итогам 2010 года EBITDA составит $113 млн., а рентабельность по EBITDA – 6,7% (ср. 0,8% в 2009 году).

Реклама