|
|
Астарта Сахар и ожидание нового урожая
Мы повышаем целевую цену акций Астарта Холдинга на перспективу в 12 месяцев с $15,32 до $20,40, а рекомендацию – с Продавать до
ДЕРЖАТЬ. По нашим оценкам, в 2010 году средняя цена на сахар
Астарты составит в среднем $698 за тонну, что на 33% выше предыдущего прогноза, поскольку мы учли уровень цен за 4М10. Кроме
того, прогноз продаж сахара в 2011 году повышен на 16%: мы полагаем, что расширение посевов сахарной свеклы в 2010 году должно
компенсировать ожидаемое в 2011 году 22%+е снижение цен на сахар. В ближайшие месяцы котировки акций компании могут вырасти, если производство сахара в Украине и других странах окажется
ниже ожидаемого. Это ограничит снижение цен на сахар в 2011 году
и тем самым будет способствовать росту акций.
█ Высокие цены на сахар в 1П10 должны повысить EBITDA в текущем
году. Мы ожидаем, что EBITDA Астарта Холдинга в 2010 году удвоится и
достигнет $116 млн. вследствие повышения средней отпускной цены сахара на 41% до $698 за тонну (наш предыдущий прогноз – $525 за тонну) и увеличения его продаж на 19% до 237 тыс. т. Мы полагаем, что
благодаря высокой эффективности затраты Астарта Холдинга на производство тонны сахара в 2010 году вырастут всего на 15%. В результате
консолидированная рентабельность по EBITDA повысится с 31% в 2009
году до 44% в 2010 году.
█ Рост производства сахара должен компенсировать снижение цен
на него в 2011 году. Мы повышаем прогноз продаж сахара в 2011 году
до 340 тыс. т, поскольку ожидаем, что в сентябре – декабре 2010 года
компания произведет 314 тыс. т сахара (на 40% больше, чем годом ранее), так как за апрель – май сахарной свеклой было засеяно на 26%
больше площадей, чем в прошлом году. Этот объем сахара в основном
будет реализован в 2011 году. Увеличение объема продаж должно нивелировать падение цен на сахар на 22% до $496 за тонну, которое
ожидается в 2011 году: мировые цены на сахар, скорее всего, будут
снижаться по мере увеличения предложения на мировом рынке. В то же
время есть признаки того, что ситуация на украинском рынке сахара в
сентябре 2010 – августе 2011 года снова будет сбалансированной. По
нашим оценкам, в 2011 году чистая выручка сахарного подразделения
Астарта Холдинга увеличится на 3%.
█ Сокращение предложения может способствовать росту котировок.
Наша оценка Астарта Холдинга в значительной степени определяется
прогнозами цен на сахар в 2011–2015 годах. По нашим расчетам, если
в этот период средняя цена будет ежегодно превышать наш прогноз всего на 5%, наша фундаментальная оценка вырастет на 16%. Таким образом, если оптимистичные прогнозы увеличения поставок сахара из Бразилии, Индии и Украины не оправдаются (например, из-за погодных
условий), это может способствовать росту котировок Астарта Холдинга.
█ Оценка. Используя сравнительную оценку и метод ДПДС, мы даем целевую цену акций холдинга в $20,40, что предполагает наличие 19%-го
потенциала роста с текущих уровней.
Оценка
Изменение допущений в оценке
█ Прогноз цен на 2010 год повышен, но прогноз на 2011 год снижен на 1%. Мы повысили прогноз цен на сахар Астарта Холдинга в 2010 году на 33% до 5 725 грн за тонну (за
вычетом НДС), учитывая рост цен, наблюдавшийся в 1К10. В то же время мы ожидаем, что
к концу 2010 году цена на сахар снизится до 5 000 грн. за тонну (минус НДС), поскольку
мировые цены идут вниз, а в производственный период в сентябре – декабре 2010 года
украинское производство сахара должно увеличиться на 23% к уровню годичной давности.
В то же время мы снизили прогноз цен на сахар на 2011 год всего на 1% до 4 466 гривны
за тонну (за вычетом НДС), ожидая, что в сентябре 2010 – августе 2011 года ситуация на
украинском рынке сахара будет сбалансированной (допуская, что импорт сахара(сырца составит 267 тыс. т при тарифе на импорт 2%, в соответствии с требованиями ВТО).
█ Прогнозы производства сахара на 2010 и 2011 годы пересмотрены в сторону повышения. В апреле – мае Астарта Холдинг засеял сахарной свеклой 43 тыс. га, что на 26%
больше, чем годом ранее (наш прогноз был 37 тыс. га). В связи с этим мы повысили прогноз производства сахара в 2010 году на 16% до 314 тыс. т, что предполагает рост на 40%
с уровня годичной давности. По нашим оценкам, в 2011 году компания реализует 65%
произведенного сахара, и это означает, что продажи сахара в 2011 году увеличатся на 36%
до 323 тыс. т. Мы также повысили прогноз производства сахара на 2011 год на 17% до
340 тыс. т (наш предыдущий прогноз – 290 тыс. т), поскольку ожидаем, что компания продолжит наращивать свою долю на украинском рынке сахара, благодаря очень высокой эффективности производственных затрат.
█ Более активное увеличение земельного банка. Учитывая информацию руководства по
посевной кампании, которая должна завершиться в мае, мы прогнозируем, что площадь
обрабатываемых земель в 2010 году должна увеличиться с 175 тыс. га до 180 тыс. га. Мы
также ожидаем, что в 2010–2015 годах земельный банк будет увеличиваться более быстрыми темпами. По нашим оценкам, к концу 2010 года компания будет контролировать
210 тыс. га, а к концу 2015 года – 275 тыс. га (ранее мы предполагали, что в 2013 году земельный банк компании будет насчитывать всего 200 тыс. га). Мы повысили прогнозы, поскольку считаем, что руководство компании воспользуется текущей ситуацией на рынке,
когда можно арендовать земли по низким ценам. Астарта Холдинг имеет конкурентное преимущество перед другими сельскохозяйственными компаниями, не имеющими вертикальной интеграции, поскольку он получает дополнительные операционные денежные потоки от продаж сахара. По нашим оценкам, в 2010 году получение земельной аренды бу(
дет обходиться компании примерно в $200 за га, а в период с 2010 по 2015 годы на
аренду земли будет потрачено в общей сложности $16 млн., благодаря чему земельный
банк компании увеличится с 180 000 га в 2009 году до 275 000 га в 2015 году.
█ Прогноз курса гривны в 2010 году повышен, прогноз на 2011 год прежний. Согласно
новым прогнозам наших экономистов, в 2010 году средний курс гривны будет на уровне
8,2 грн. за доллар (а не 9,0 грн. за доллар). При этом прогноз на 2011 год и последующие
годы остается прежним – 9,0 грн. за доллар.
█ Безрисковая ставка снижена до 9%. Мы снизили безрисковую ставку до 9% с 12%, учитывая продолжающееся сокращение спреда украинских государственных облигаций к КО США.
Итоговая оценка
Целевую цену акций Астарты мы получили, используя сравнительный анализ по коэффициентам “стоимость предприятия / EBITDA” и “стоимость предприятия / выручка”, а также метод ДПДС. Полученным результатам мы присвоили вес в оценке соответственно в 20%, 20%
и 60%. Результатам оценки методом ДПДС присвоен больший вес, потому что этот метод, по
нашему мнению, лучше подходит для аномального периода 2009–2010 годов, когда в стране наблюдался дефицит сахара.
В качестве прогнозного периода для сравнительной оценки мы взяли 2011 год вместо 2010.
Мы использовали целевые коэффициенты “стоимость предприятия / EBITDA” 6,0 и “стоимость предприятия / выручка” 2,1. Первый коэффициент является взвешенным гармоническим средним аналогичных коэффициентом для компаний с развивающихся рынков. Целевой коэффициент “стоимость предприятия / выручка” мы рассчитали, использовав премию в
100% к средневзвешенному коэффициенту для компаний с развивающихся рынков, чтобы
отразить очень высокую рентабельность Астарта Холдинга, обусловленную вертикальной интеграцией. Ожидается, что в 2011 году рентабельность по EBITDA будет на уровне 34%, после того как цены на сахар на украинском рынке вернутся к приемлемым уровням, тогда как у
аналогов с развивающихся рынков рентабельность будет на уровне 4–12%.
Сравнительная оценка
Мы сопоставили Астарту с двенадцатью наиболее подходящими для сравнения с ней компаниями как с развитых, так и с развивающихся рынков при помощи коэффициентов “стоимость предприятия / EBITDA 2011о” и “стоимость предприятия / выручка 2011о”. Кроме того, мы сопоставили компанию с российской Группой “Разгуляй”. По операционной структуре
она близка к Астарте, поскольку около 40% своей выручки получает от реализации сахара.
Кроме того, потребление сахара в России и на Украине имеет схожие параметры. Правда, коэффициент “долг / капитал 2010о” у российской компании приближается к 2,7, поэтому она
все же едва ли напрямую сопоставима с украинской, у которой этот показатель составляет
около 0,2. Астарта Холдинг оценивается с дисконтом 17% к российской компании по коэффициенту “стоимость предприятия / EBITDA 2010о” и с премией 7% по коэффициенту “стоимость предприятия / EBITDA 2011о”, что, на наш взгляд, более чем оправданно, если учесть
прогнозы значительного роста EBITDA Астарта Холдинга в 2012–2013 годах (по нашим
оценкам, рост будет составлять 15% в год против всего 2% у Группы “Разгуляй”) на фоне
увеличения площади обрабатываемых земель и повышения рентабельности продаж зерна.
Оценка ДПДС
Мы продлили прогнозный период для нашей модели ДПДС до 2015 года. Мы допускаем, что
терминальные темпы роста будут составлять 3%, начиная с 2016 года. Стоимость акционерного капитала мы рассчитываем как сумму безрисковой ставки (которая была снижена до 9%
с 12% с учетом сужения спреда украинских государственных облигаций к КО США), премии
за риск вложения в украинские акции (6%) и премии за специфический риск компании
(1%). Стоимость долга мы моделируем на уровне 10,0% – на основе средневзвешенной
стоимости долга Астарта Холдинга. Полученная в результате средневзвешенная стоимость
капитала составляет 14,6%.
Риски
ПОЛОЖИТЕЛЬНЫЕ ФАКТОРЫ
На наш взгляд, котировки акций Астарта Холдинга в основном будут определяться ценами на
сырьевые товары, особенно на сахар, а также стабильностью курса гривны. Оба эти факторы
могут привести как к росту, так и к падению бумаг компании. Тем не менее мы полагаем, что
наши прогнозы курса гривны и цен на сахар в 2010–2015 годах достаточно консервативны, и
потому более вероятно, что указанные факторы положительно скажутся на котировках.
█ Оценка может быть повышена, если цены на сахар превысят прогнозы. В основе нашего прогноза цен на сахар Астарта Холдинга (снижение на 22% до $496 за тонну в 2011
году) лежит допущение, что при хорошем урожае сахарного тростника в Индии и Бразилии
мировые цены на сахар снизятся до $300 за тонну. Более того, мы также ожидаем, что ситуация на украинском рынке сахара будет сбалансирована уже в сентябре 2010 – августе
2011 года. Если из(за плохих погодных условий в Бразилии, Индии или на Украине урожай
будет ниже, чем ожидалось, и предложение сахара сократится, в 2011 году цена на сахар
может быть выше наших прогнозов, благодаря чему чистая прибыль и оценка компании
могут превысить наши расчеты. На наш взгляд,, если в прогнозный период средняя цена на
сахар будет ежегодно превышать наш прогноз всего на 5%, наша фундаментальная оценка
вырастет на 16% – с $20,70 за акцию до $24,10 за акцию.
Вероятность: средняя
█ Рентабельность зернового подразделения может вырасти, если цены на зерновые
превысят прогнозы. По нашим оценкам, в 2010 году продажи зерна принесут компании
22% выручки, а в 2015 году их доля увеличится до 30%. Мы ожидаем, что средняя отпускная цена на зерно Астарта Холдинга в 2010–2015 годах будет расти в среднем на 8% в год,
в основном благодаря переходу на более рентабельные культуры, такие как кукуруза и соя,
а также благодаря сокращению доли кормовых культур. На наш взгляд, цены на зерновые
во всем мире, в том числе и на Украине, которая является чистым экспортером зерновых,
будут зависеть от ситуации на рынке нефти. Если цена на нефть в 2011 году и в последующие годы превысит наш прогноз ($70 за баррель), то цены на зерно также могут быть вы(
ше, чем мы ожидали, что будет способствовать повышению прибыли зернового подразделения Астарта Холдинга.
Вероятность: средняя
█ Укрепление гривны приведет к повышению долларовой стоимости Астарта Холдинга. По нашим оценкам, около 80% выручки Астарта Холдинга номинировано в гривнах,
поэтому если в 2011 году не произойдет ожидаемого ослабления гривны до уровня 9 грн.,
это положительно скажется на оценке Астарта Холдинга в долларовом выражении. Если же
гривна в 2011–2015 году останется на уровне 8,5 грн. за доллар, фундаментальная оценка
Астарта Холдинга на 12 месяцев составит $24,3 за акцию, что на 17% выше, чем при предыдущем прогнозе.
Вероятность: средняя
Основные факторы, влияющие на стоимость
EBITDA в 2010 году должна удвоиться благодаря высоким ценам на
сахар в 1П10
По нашим оценкам, EBITDA Астарта Холдинга в 2010 году удвоится и достигнет 953 млн. грн.
($116 млн. при среднем с начала года обменном курсе в 8,2 грн. / $1), а рентабельность по
EBITDA повысится до 44% – против 31% в 2009 году, с поправкой на переоценку биологических активов. Главной причиной, судя по всему, станут рекордно высокие цены на сахар в
1К10, когда Астарта Холдинг отпускал продукцию по 6 800 грн. за тонну (за вычетом НДС),
то есть на 33% дороже, чем в 4К09. Последнее, в свою очередь, обусловлено 25%(м снижением производства сахара в стране за период с сентября по декабрь 2009года и повышение
мировых цен на этот продукт. На фоне ослабления мирового рынка сахара и роста предложения сахарной свеклы на внутреннем рынке отпускная цена на продукцию компании, по
нашим оценкам, упадет до 5,000 грн. за тонну. к концу 2010 года, однако ее средний уровень по его итогам, как мы ожидаем, составит 5 725 за тонну (за вычетом НДС), что на 41%
выше уровня предыдущего года. В то же время, следует иметь в виду, что около 65% сахара,
который Астарта Холдинг реализует в течение текущего календарного года, было произведено в предшествующем году. В свете этого мы оцениваем себестоимость реализации продукции в 2010 году на уровне около 3 100 грн. на тонну, что всего на 15% выше, чем в 2009.
Снижение цен на сахар в 2011 году должно быть уравновешено ростом объема производства
В 2011 ГОДУ ВНУТРЕННИЕ ЦЕНЫ НА САХАР ДОЛЖНЫ УПАСТЬ НА 22% И ВЕРНУТЬСЯ В ДОЛЛАРОВОМ
ВЫРАЖЕНИИ НА УРОВЕНЬ 2008 ГОДА
Мы считаем вполне вероятным снижение внутренних цен на сахар к концу 2010 года, поскольку два из трех ключевых фактора, способствовавших их росту в 2009–2010 году, утратили былое влияние. На наш взгляд, подорожание сахара на 150% в 2009–1К10 было обусловлено прежде всего ростом мировых цен на этот продукт (в связи с понижением
предложения), сокращением его производства на Украине в 2009 году и ослаблением гривны. Мы считаем, что первые две причины уже не столь важны, и ожидаем, что в 2011 году
внутренняя цена на сахар в долларовом выражении вернется на уровень 2008 года – $496 за
тонну (за вычетом НДС). С февраля нерафинированный сахар на мировом рынке подешевел
уже вдвое – до $320 за тонну на фоне повышения прогнозов его производства в Бразилии и
Индии. К концу года, как мы считаем, цена может опуститься до $300 за тонну. Между тем в
сентябре–декабре 2010 года производство сахара на Украине, по прогнозам, вырастет на
23% в сравнении с уровнем годичной давности, и внутренний рынок этого продукта, таким
образом, приблизится к равновесному состоянию в торговом году, который начинается в сентябре 2010 года и заканчивается в декабре 2011. Таким образом, в 2011 году, когда Астарта
Холдинг реализует большую часть сахара, произведенного в 2010, отпускная цена на него,
как мы ожидаем, упадет на 22% до $496 за тонну, что близко к уровням в $495 и $502 за
тонну, зафиксированным соответственно в 2008 и 2009 году. В гривневом же выражении ее
рост в эти периоды составит 72% и 11% ввиду ослабления украинской валюты.
█ В феврале мировые цены достигли пика. Несмотря на то что импорт покрыл менее 5%
внутреннего потребления сахара в 2009 году, внутренние цены на этот товар отражали динамику мирового рынка с поправкой на расходы, связанные с транспортировкой и переработкой импортного сахарного тростника. Дело в том, что мировые цены на нерафинированный сахар задают “потолок” для цен на внутреннем рынке сахара, поскольку, став в мае
2008 года членом ВТО, Украина обязана разрешить импорт 260 тыс. тонн нерафинированного сахара в год при пошлине всего лишь в 2% (импорт сверх 260 тыс. тонн облагается
уже пошлиной в 50%). Мировые цены на сахарный тростник в феврале достигли пика в
$650 за тонну, однако с тех пор понизились уже почти вдвое на фоне более высоких, чем
ожидалось, предварительных данных об урожае этой культуры в Бразилии и оптимистичных прогнозов в отношении урожая в Индии. На долю этих двух стран приходится около
35% мирового производства сахара. Баланс на мировом рынке сахара постепенно восстанавливается благодаря росту предложения, порожденному высокими ценами 2009 года
(по данным департамента сельского хозяйства США, в 2010 году объем складских запасов
сахара должен стабилизироваться в районе 27 млн. т при росте предложения на 7% до
154 млн. т). Кроме того, свою роль должны сыграть стабильные цены на нефть (в Бразилии
сахарный тростник служит сырьем для производства биотоплива – этилового спирта), которые в 2010–2015 годах, как мы полагаем, останутся на уровне $70 за баррель. Таким
образом, мы предполагаем, что к концу 2010 года цены на сахарный тростник опустятся до
$300 за тонну, а в 2011–2015 годах будут расти в среднем лишь на 2% в год, то есть теми
же темпами, что и мировые цены на продовольственные товары (для сравнения: в 2000–
2008 годах мировые цены на эту культуру ежегодно поднимались в среднем на 1%).
█ Рынок сахара на Украине может достигнуть равновесия в сентябре 2010 – августе
2011 года. Баланс на рынке – второй по значимости фактор после мировых цен на сахар.
На наш взгляд, по мере приближения рынка к состоянию равновесия после дефицита предложения, наблюдавшегося в сентябре 2009 – августе 2010 года, станет меньше оснований
для того, чтобы внутренняя цена на сахар была выше мировых цен на нерафинированный
сахар с учетом расходов на транспортировку и переработку, если только она не дает среднему украинскому производителю маржу не менее 10–15%. Внутреннее производство сахара сокращается: с 2,6 млн. тонн в 2006 году, вследствие чего избыток предложения привел к снижению цен на 11% в 2007 году, его объем уменьшился до 1,3 млн. тонн в 2009, и
в 2010 сахара на внутреннем рынке стало не хватать (по нашим оценкам, на Украине ежегодно потребляется 1,9–2,1 млн. тонн сахара). Высокие цены на сахар в 1К10 уже привели
к увеличению посевных площадей под сахарную свеклу, посевная которой проходит в апреле–мае. По данным Министерства сельского хозяйства Украины, на 11 мая под эту культуру заняли 476 тыс. гектаров против 333 тыс. гектаров в 2009, то есть на 43% больше.
Впрочем, мы не склонны давать слишком радужные прогнозы касательно качества будущего урожая свеклы, поскольку многие украинские компании страдают от дефицита финансовых ресурсов, тогда как возделывание данной культуры сопряжено с довольно высокими
затратами. Таким образом, в 2010 году производство сахара в стране, по нашим оценкам,
увеличится на 31% до 1,67 млн. тонн. Эти оценки основаны на том, что урожай будет собран на 90% засеянных угодий (95% в 2009 году), что урожайность останется на уровне
прошлого года, то есть 30 тонн с гектара, и что выход сахара из сахарной свеклы составляет
13%. По нашим прогнозам, в 2011 году в страну будет импортировано 260 тыс. т сахара с
пошлиной в 2%, согласно условиям ВТО. Таким образом, в сентябре 2010 – августе 2011
года предложение сахара на внутреннем рынке должно составить 1,93 млн. т, что приблизительно соответствует ожидаемому нами спросу.
В 2011 ГОДУ ВЫРУЧКА ОТ ПРОДАЖ САХАРА ДОЛЖНА ВЫРАСТИ НА 7%, А ОБЪЕМ ПРОИЗВОДСТВА – НА 40%
Несмотря на ожидаемое нами в 2011 году 22%(е снижение цен на сахар, чистая выручка Астарта Холдинга в этот период, как мы полагаем, повысится на 7% до 1,6 млрд. грн. благодаря
увеличению объемов реализации продукции на 36% до 323 тыс. т. В апреле–мае компания
засеяла сахарной свеклой около 43 тыс. га – на 27% больше, чем в прошлом. Если еще учесть
ожидаемый нами рост урожайности на 10% до 50 тонн с гектара, то получается, что в сентябре–декабре 2010 объем производства сахара должен вырасти на 40% до 315 тыс. тонн
(65% этого сахара будет реализовано только в 2011 году). Мы не считаем излишне смелым
прогноз роста урожайности сахарной свеклы в 2010 году на 10%, принимая во внимание
низкий уровень данного показателя в 2009 – 45 тонн с гектара (что все равно на 25% выше
среднего уровня по стране). В 2008 году средняя урожайность этой культуры у компании составляла 52 тонны с гектара. Экономическая неопределенность в 4К08–2К09, то есть в период, когда угодья готовятся к засеву и начинается посевная, заставила Астарта Холдинг сократить размер инвестиций на гектар, что вкупе с неблагоприятными погодными условиями
привело к снижению урожайности в 2009 году на 14%.
В 2012–2015 годах мы ожидаем ежегодного роста выручки от реализации сахара в среднем
на 11%, главным образом благодаря увеличению объема реализации в среднем на 9% в год.
Последнее, в свою очередь, должно быть обусловлено увеличением посевных площадей под
свеклу с 43 тыс. га в 2010 году до 60 тыс. га в 2015, а также повышением урожайности с 50 т
на гектар в 2010 году до 59 тонн с гектара в 2015 благодаря внедрению современных технологий (на некоторых полях компания уже подняла урожайность до 70 тонн с гектара).
Финансовые показатели
В 2011 году EBITDA сократится на 10%, но рентабельность останется
высокой – 34%
В свете того, что реализация сахара и сопутствующей продукции приносит компании 64%
чистой выручки и 80% валовой прибыли при почти неизменной себестоимости производства
(по нашим прогнозам, последняя должна вырасти всего на 3%), мы считаем, что снижение
цен на сахар в 2011 году должно вылиться в сокращение EBITDA на 10% до 857 млн. грн.
Впрочем, рентабельность по EBITDA в этот период будет по(прежнему высока (34%) благодаря вертикальной интеграции: по нашим оценкам, в 2011 году Астарта Холдинг удовлетворит свои потребности в свекле на 92%, а собственное сырье, как мы считаем, обходится чуть
ли не на 50% дешевле закупаемого на рынке. Кроме того, следует отметить высокую эффективность потребления газа предприятиями компании. На эти две расходные статьи приходится около 70% себестоимости производства сахара. Последняя в результате, как мы полагаем,
должна быть на 25–30% ниже среднего уровня по стране.
С 2011 года фактором роста чистой выручки и валовой прибыли
Астарта Холдинга должен стать зерновой бизнес
Мы по(прежнему считаем, что развитие зернового сегмента станет для Астарта Холдинга
главным фактором роста выручки и валовой прибыли на фоне снижения продаж сахара. По
нашим прогнозам, в 2011–2015 годах выручка от реализации зерна у компании будет расти
в среднем на 22% благодаря расширению посевных площадей с 180 тыс. га в 2010 году до
275 тыс. га в 2015, а также ввиду ожидаемого нами повышения урожайности в среднем на
2–3% в 2011–2015 годах в зависимости от культуры.
Еще важнее то, что реализация зерна, как мы полагаем, станет боле выгодной на уровне валовой рентабельности, чем сахарный бизнес. По нашим прогнозам, этого следует ожидать
уже в 2011 году, когда каждый доллар выручки от реализации зерна будет, как мы предполагаем, давать 42 цента валовой прибыли против 36 центов от реализации сахара и схожей
продукции. В результате, валовая прибыль от реализации зерна в 2011–2015 годах должна
ежегодно увеличиваться в среднем на 28% против всего лишь 2%(го прироста выручки в сахарном сегменте (последнее будет связано главным образом со снижением последней в 2011 году). Консолидированная EBITDA Астарта Холдинга по прогнозам будет каждый год
прибавлять по 5% в 2011–2015 годах и более чем по 11% в 2012–2015 годах (в 2011 году
мы ожидаем ее снижения на 9% ввиду предполагаемого падения внутренних цен на сахар).
|
Версия для печати
