█ Основные события. Снижение долговой нагрузки российского банковского сектора за последние полтора года привело к падению отношения кредитов к депозитам сектора со 129% на конец 2009 года до 100% на март 2010. Данные за апрель предполагают улучшение темпов роста кредитов с появлением условий, необходимых для дальнейшего расширения кредитования, с замедлением циклического падения, сужением долговых спредов и снижением маржи, что все больше вынуждает банки возобновлять рост кредитования, тогда как улучшение макроэкономических показателей поддерживает осторожное восстановление спроса.

█ Стратегический подход. Какие банки могут обрадовать или расстроить инвесторов результатами за 1К10? В случае со Сбербанком основная неопределенность в том, в какой мере чрезвычайно хорошая прибыль за 1К10 по РСФО (43 млрд. руб.) будет отражена в данных по МСФО. Однако консенсус"прогноз уже значительно выше прогнозов руководства по прибыли, и мы не видим большого потенциала для дальнейшего повышения прогнозов. ВТБ, скорее всего, прервет тенденцию шести предыдущих кварталов и в 1К10 покажет прибыль, но не такую, чтобы особенно порадовать рынок. Результаты Банка “Возрождение”, скорее всего, будут слабыми, особенно в части маржи. Банк “Санкт"Петербург” должен опубликовать чуть более хорошие данные, т. к. неосновной доход должен был смягчить снижение маржи.

█ Лучшие акции. Изменения за последний месяц включают в себя снижение на 15% целевой цены МДМ Банка (ДЕРЖАТЬ, целевая цена – $0,56) с учетом решения не выплачивать дивиденды и повышение целевой цены Банка Москвы на 12% (ДЕРЖАТЬ, целевая цена – $33,39) с учетом публикации приличных результатов. В текущих условиях мы видим наибольшую поддержку для акций Сбербанка, которые на 2–13% дешевле аналогов с развивающихся рынков по коэффициентам на основе прогнозных показателей 2011 года и почти на 20% ниже максимального уровня котировок с начала года, хотя они отличаются высокой бетой на нестабильном рынке. За последний месяц Сбербанк в целом опережал ВТБ (ДЕРЖАТЬ, целевая цена – $6,33), а дисконт ВТБ составляет 25% по коэффициенту “цена / капитал 2010о”, притом что по отношению “цена / прибыль” банк на 30% дороже. Мы полагаем, что эта динамика сохранится.

Последние изменения

В минувшем месяце мы снизили целевую цену акций МДМ Банка на 15% до $0,56, сохранив рекомендацию ДЕРЖАТЬ, после того как совет директоров кредитной организации рекомендовал не выплачивать дивиденды по итогам 2009 года. Банк Москвы недавно (последним среди анализируемых нами банков) опубликовал отчетность за четвертый квартал 2009 года. Поскольку банк представил хорошие показатели, мы повысили целевую цену его акций на 12% до $33,39, а рекомендацию – с Продавать до ДЕРЖАТЬ.

Наши предпочтения

Поскольку ситуация в банковском секторе в ближайшее время, вероятнее всего, будет достаточно волатильной, мы отдаем предпочтение акциям Сбербанка. Динамика его котировок в последнее время была сравнительно хуже, чем у российских аналогов и сопоставимых эмитентов с развивающихся рынков, и сейчас оценка Сбербанка на 15% ниже максимальной за период с начала года. Текущая премия к аналогам с развивающихся рынков по коэффициентам “цена / капитал 2010о” и “цена / прибыль 2010о” составляет менее 10%, несмотря на более высокий уровень дохода на средний капитал. По тем же коэффициентам, моделируемым на 2011 год, Сбербанк котируется с дисконтом в 2–11%. На наш взгляд, значения коэффициентов “цена / капитал 2011о” и “цена / прибыль 2011о” (соответственно 1,5 и 7,4) свидетельствуют о том, что текущая оценка вполне привлекательна. Текущие котировки ВТБ более чем на 20% ниже нашей целевой цены, а дисконт к Сбербанку по коэффициенту “цена / капитал” на 2010 и 2011 годы составляет соответственно 25% и 16%. При этом по мультипликатору “цена / прибыль 2011о” ВТБ по"прежнему оценивается с 15%"й премией к Сбербанку, поэтому мы полагаем, что последний будет по"прежнему несколько опережать ВТБ по динамике котировок. На наш взгляд, в следующем месяце следует избегать акций МДМ Банка, цена которых за неделю упала более чем на 30%. Едва ли динамика останется столь же негативной, однако она, по нашим оценкам, будет несколько хуже, чем у акций других банков малой капитализации.

В течение последних трех месяцев рост котировок Сбербанка был на несколько процентных пунктов ниже, чем Индекса РТС, однако в минувшем месяце их динамика в целом совпадала: падение составило около 10%. Динамика акций ВТБ за последние три месяца по-прежнему лучше, чем Сбербанка, однако на перспективу в один месяц акции крупнейшего розничного банка страны росли более динамично.

В январе – апреле динамика котировок привилегированных и обыкновенных акций Сбербанка была более или менее сопоставима, но начиная с первой недели апреля последние значительно опередили “префы”. Сейчас их дисконт к обыкновенным акциям составляет 25%, а поскольку котировки привилегированных акций начинают наверстывать упущенное, в дальнейшем можно ожидать, что этот разрыв еще немного сократится и приблизится к 20%.

В секторе банков малой капитализации основным изменением минувшего месяца стало стремительное падение котировок МДМ Банка после публикации рекомендации совета директоров по дивидендам. Акции Банка “Возрождение” заметно подешевели: на трехмесячном минимуме их котировки были на 30% ниже пикового значения за тот же период, но нисходящая тенденция, по-видимому, уже завершилась. Между тем Банк “Санкт-Петербург”, который ранее опережал сопоставимые аналоги, за последние две недели столкнулся с коррекцией. Впрочем, динамика его котировок по итогам последних трех месяцев по-прежнему значительно лучше, чем у остальных эмитентов сектора.

Реклама