В Москве жара, новостной поток заметно иссяк, и мы обращаем свое внимание к недавно обнародованной отчетности Сбербанка за 1П10 по РСФО, которая позволяет нам сделать некоторые предварительные выводы об итогах первого полугодия для банка в сравнении с банковским сектором и ВТБ. Кроме того, отчетность по российским стандартам дает некоторое представление о том, чего стоит ожидать от результатов за 2К10 по МСФО.

█ Основные события. Мы обобщили и проанализировали данные о динамике кредитования и депозитной базы у Сбербанка, ВТБ и по банковскому сектору в целом. Распространено мнение, что динамика кредитного портфеля у Сбербанка явно хуже, чем по сектору в целом, однако на самом деле крупнейший розничный банк страны отстает по темпам роста лишь в сегменте корпоративного кредитования. В розничном сегменте динамика кредитования у Сбербанка по итогам 1П10 фактически соответствует общеотраслевым тенденциям. У ВТБ портфель займов юрлицам (неконсолидированный показатель) в январе – июне рос вместе с совокупным портфелем банковской системы, однако в розничном сегменте темпы роста превысили средние по сектору более чем вдвое – это позитивный сигнал о реализации одного из основных направлений новой стратегии развития банка. В сегменте розничных депозитов превосходство ВТБ было несколько менее сильным, а Сбербанк в первом полугодии продолжал жертвовать своей долей на рынке (она сократилась до менее 49%) ради сохранения маржи.

█ Стратегия. Отчетность Сбербанка за 1П10 по РСФО позволяет сформировать ожидания относительно динамики финансовых показателей по МСФО в апреле – июне. Динамика маржи во втором квартале заметно хуже, чем в первом, поскольку доходность кредитов достигла дна, а восстановление кредитования было ощутимым лишь в конце этого периода. По нашим оценкам, в апреле – июне произошло самое сильное поквартальное сокращение чистой процентной маржи (именно величина квартального изменения, т. е. сам показатель, вероятно, еще не достиг дна). Можно рассчитывать, что в третьем квартале проявятся более сильные факторы роста кредитного портфеля, стабилизируется доходность кредитов, а снижение ставок по депозитам (в начале года) будет способствовать снижению стоимости фондирования. Отчетность Сбербанка и данные по сектору в целом свидетельствуют также о некотором замедлении роста резервов относительно уровня 1К10. Мы полагаем, что эта тенденция найдет отражение в отчетности по МСФО на фоне дальнейшей стабилизации доли просроченных займов в структуре кредитного портфеля. По итогам второго квартала для нас очевидно ускорение роста расходов Сбербанка (в апреле– июне он составил 17% относительно уровня 2К09; для сравнения, в первом квартале расходы увеличились на 9% по сравнению с уровнем годичной давности). Такая динамика затрат свидетельствует о том, что расходы восстанавливаются после кризиса и, как мы полагаем, это также будет отражено в отчетности по МСФО.

█ Лучшие акции. Список наших предпочтений существенно не изменился по сравнению с опубликованным в последнем выпуске Стратегии. Привилегированные акции Сбербанка (целевая цена – $3,20, рекомендация – ПОКУПАТЬ), на наш взгляд, несколько привлекательнее обыкновенных благодаря 29%-му дисконту. В сегменте банков малой капитализации мы отдаем предпочтение Банку ”Санкт$Петербург” (целевая цена – $4,42, ПОКУПАТЬ) в связи с несколько более привлекательными, чем у Банка ”Возрождение” ценовыми коэффициентами.

Игра на относительной стоимости

В течение мая и большую часть июня динамика котировок Сбербанка была хуже, чем в среднем по рынку, однако по итогам минувшего месяца разрыв был ликвидирован и сейчас она несколько лучше динамики Индекса РТС за последние три месяца. Разрыва между динамикой котировок ВТБ и Сбербанка по итогам трех месяцев сейчас не наблюдается, благодаря тому что в июне курсовая стоимость последнего росла опережающими темпами. Мы по$прежнему полагаем, что на текущих уровнях фундаментальная привлекательность Сбербанка выше, чем у ВТБ – крупнейший розничный банк страны демонстрирует более высокую доходность, а качество его финансовых показателей выше, что пока не в полной мере отражено в его ценовых коэффициентах.

Обыкновенные акции Сбербанка по итогам двух месяцев на 6 п. п. опередили “префы” – дисконт увеличился и сейчас составляет чуть менее 30%, это самое высокое значение с начала года. На наш взгляд, в долгосрочной перспективе оправдан дисконт в 20–25%, поэтому привилегированные акции, по нашему мнению, сейчас несколько предпочтительнее обыкновенных. В сегменте банков малой капитализации хорошую динамику котировок за последние две недели продемонстрировали как Возрождение, так и Банк “Санкт-Петербург”. Обе бумаги нам нравятся (их текущая рыночная оценка соответствует моделируемому на 2011 год капиталу), однако в краткосрочной перспективе привлекательность акций Банка “Санкт-Петербург”, на наш взгляд, несколько выше.

Реклама